资本市场的健康发展与民营经济的壮大是互动的

近段时间民营经济问题成了财经热点，也是我国政府关注的重要问题——自2018年10月开始，相关部门就在一直强调对民营企业发展的支持：10月22日，国务院决定设立民营企业债券融资支持工具；10月26日，银保监会发布了《保险资金投资股权管理办法（征求意见稿）》，并提到要为民营企业发展提供更多长期资金支持；10月26日，上交所推出纾困专项债，支持民营企业持续融资；10月31日，政治局工作会议上也首次提出了“要研究解决民营企业、中小企业发展中遇到的困难”。特别是11月1日，习近平总书记专门召开了民营经济座谈会，并提出“民营经济是我国经济制度的内在要素”这一重要论断。

毫无疑问，资本市场是我国经济制度的重要组成部分，民营经济壮大与资本市场健康发展之间存在深刻的互动关系。

一、民营经济的壮大离不开资本市场的支持

民营经济发展中的一个现实问题在于民营企业的“融资难”、“融资贵”。信用利差可以很好地反映出民营企业的这一现实。一般来说，信用等级高（即企业信用风险低）的债券其利率相对较低，而信用等级低（即企业信用风险高）的债券利率相对较高。不同信用等级的债券之间的利率差额就是信用利差。从图1中可以发现，民营企业的信用利差一直高于央企和地方国企，特别是进入2018年以来，民营企业的信用利差加速上行，而央企和地方国企的信用利差基本稳定。

民营企业信用利差较高

民营企业信用利差较高，实际上暗含着民营企业的融资成本较高，因为信用利差的升高对应着低信用等级的民营企业债券的利率升高，而债券利率则对应着企业的融资成本。解决这一现实中民营经济发展的难点问题，当然需要我们整个金融体系与金融市场的努力，而其中最为关键的则在于资本市场的助力。

众所周知，民营企业的存在形态大多是中小企业，其重要特点就在于抵押物不足，而且具有一定的经营风险。面对民营经济的这一现实特质，传统金融机构比如银行所能发挥的作用会受到一定的客观限制。那么，资本市场本就具有的对于企业融资与发展的“雪中送炭”的作用就应更为充分地发挥，这就需要在我国已经形成的多层次资本市场体系中，各个层级的市场有针对性地制定可行、科学的政策。由此，民营经济发展中的“融资难”“融资贵”问题必将得到明显的缓解。

二、资本市场的健康发展需要民营经济的壮大

2013年诺贝尔经济学奖获得者Fama教授的一个最为重要的理论贡献就是市场有效性假说，该假说认为，一个有效资本市场的核心条件就是信息的公开及其有效。这也成了各国各地区资本市场建设与监管的重要目标取向。

首先，我们来看信息的公开。对于企业而言，什么状态下最愿意主动公开信息？一般来说，经营较为顺畅、业绩较为突出、面临的各种压力与困难较小的时候，企业更愿意主动公布信息；反之，当企业经营面临困境，业绩不能令人满意的时候，企业家多会有意无意地对一些关键问题和关键难点进行回避或轻描淡写。这也就是行为金融所揭示的“利好消息更愿意分享”的现象。由此我们可以推论，一个不断发展壮大的民营企业，更有激励主动公开自己的信息，这必将促进整个资本市场的信息公开，从而有利于市场有效性的提升；反之，一个经营举步维艰的民营企业就更可能出现“隐藏信息”的行为，这样的企业一旦形成集体性状态，则必将影响资本市场的有效性。

其次，我们来看信息的有效性。所谓信息的有效性，核心即指信息的高质量。也就是说企业不仅仅如前所述主动公开信息，而且所公开的信息噪音少、真实性高。那么，什么状态的企业相对而言其公布的信息虚假成分更少真实性更高呢？显然，一个经营顺利正在不断发展壮大的企业可能性更高。特别是，民营经济发展壮大了，由其中更高质量与素质的民营企业所形成的上市公司，其信息有效性的可能性将进一步提升。这也就启示我们，民营经济整体的发展壮大，会激励更多的民营上市公司公布更高质量的信息，从而对资本市场有效性的提升起到促进作用。

最后，我们还应看到，信息的公开及其有效如果不能达到，意味着整个市场不仅仅信息不足，而且所能获得的信息的真实性也存在问题。抛开市场有效性与否，这肯定会打击投资者信心，不利于市场的稳定运行。换言之，民营经济总体上的发展壮大，会通过其中的优秀分子——民企上市公司的行为选择，带动资本市场的健康稳定运行，并促进市场有效性的提升。

总之，民营经济的发展离不开资本市场的助力；而一个不断发展壮大的民营经济不仅仅是关系民营企业自身生存与发展的问题，更关系到我国资本市场健康发展稳定运行并日趋有效。

（作者为南开大学金融学院教授）