分析｜3.6万亿元驰援地方政府，规模够不够？钱将怎么花？
近期支付通Qpos官网注意到：5月22日上午，十三届全国人大三次会议开幕，国务院总理李克强作政府工作报告。
政府工作报告表示，积极的财政政策要更加积极有为。今年赤字率拟按3.6%以上安排，财政赤字规模比去年增加1万亿元，同时发行1万亿元抗疫特别国债。上述2万亿元全部转给地方，建立特殊转移支付机制，资金直达市县基层、直接惠企利民，主要用于保就业、保基本民生、保市场主体，包括支持减税降费、减租降息、扩大消费和投资等，强化公共财政属性，决不允许截留挪用。
财政预算报告披露了特别国债的相关细节。预算报告称，抗疫特别国债是为应对新冠肺炎疫情影响，由中央财政统一发行的特殊国债，不计入财政赤字，纳入国债余额限额，全部转给地方主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出。抗疫特别国债发行规模为10000亿元，期限以10年期为主，与中央国债统筹发行。抗疫特别国债利息由中央财政全额负担, 本金由中央财政偿还3000亿元，地方财政偿还7000亿元，抗疫特别国债收支纳入政府性基金预算管理。
特别国债是国债的一种，其专门服务于某项特定政策，支持某特定项目需要，因此被称为特别国债。在中国国债发展历程中，曾发行过两次特别国债：1998年8月，发行2700亿元特别国债，所筹资金专项用于补充四大行资本金；2007年6月，发行2000亿美元的特别国债，用于购买外汇注资中投公司。今年是第三次发行特别国债（不含续发）。
政府工作报告还显示，今年拟安排地方政府专项债券3.75万亿元，比去年增加1.6万亿元，提高专项债券可用作项目资本金的比例，中央预算内投资安排6000亿元。
财政政策规模到底如何？着力点是什么？还有何不确定性？澎湃新闻梳理多家机构观点如下：
财政刺激力度低于预期
多家机构指出，财政刺激力度低于预期。
金融监管研究院孙海波指出，大规模的财政或者货币扩张强刺激远低于预期。财政赤字大规模货币化预计不会有，局部少量可能会；但大家一致的共识，就是利用现有的金融体系继续加大对实体经济的支持，利用现有金融机构基层体系实现信贷扩张更有效。这个过程可能对金融机构而言是痛苦了点，但是至少比继续财政扩张和继续基础货币扩张有效。所以这次出台的几项金融政策，都是围绕着利用金融体系向整个经济体的毛细血管注入资金。
中国社科院世经政所国际投资室主任、研究员张明指出，中央财政增加2万亿元、地方专项债增加1.6万亿，共新增财政资源3.6万亿，占到GDP的3%左右。新增财政资源力度低于之前的预期。张明此前预期，新增财政资源应占到GDP的5%左右。
国金证券边泉水团队亦指出，今年赤字率按3.6%以上安排，低于预期，财政积极力度相对有限。
国泰君安花长春团队认为，此次预算赤字率提高至3.6%以上，低于该团队的预期，财政政策积极力度相对有限。疫情影响下，财政收入明显放缓，但与此同时，部分民生等相关财政支出相对刚性，必然会导致财政赤字的明显扩张。此外，中央政府杠杆率低，存在明显加杠杆的空间，这是当前积极财政政策的特征，但中央政府加杠杆率力度确实低于预期。
新时代证券宏观团队表示，积极的财政政策更加积极有为。今年赤字率拟超3.6%，全年为企业新增减负超过2.5万亿元，预计发行1万亿元抗疫特别国债，此外，还将安排地方政府专项债券3.75万亿元，这样的话，实际赤字率在8.5%左右。和其他疫情国家赤字率动辄10%以上相比，我国的实际赤字率在合理范围内，另一方面也确实说明了政府债务存在约束。
中金公司宏观团队表示，一般预算赤字、抗疫特别国债、地方政府专项债合计，中央加地方政府融资比2019年增加3.6万亿元。上述三项合计，2020年中央加地方政府预算赤字率8.1%，比2019年预算安排的一般预算和地方政府专项债合计赤字率5.2%提升2.9个百分点。此外，政策性银行债、城投债等政府相关部门融资均将加速。
粤开证券首席经济学家、研究院院长李奇霖也表示，积极财政力度低于预期，但政府工作报告的亮点是减税降费规模继续扩大。新增财政赤字3.76万亿，发行抗疫特别国债1万亿，新增专项债额度3.75万亿，都基本处在市场预期范围的下限或者接近下限。今天股债市场的走势，也反映了市场认为积极财政的力度不够大。
李奇霖进一步指出假定今年一般公共预算收入和政府性基金收入的增速都为-5%，根据上述财政赤字、特别国债和专项债的安排，今年一般公共财政支出+政府性基金支出的规模约为34.6万亿元，同比增长4.9%，明显低于2019年的9.5%。减税降费规模超预期。2019年原计划降费税费2万亿，实际完成2.36万亿。今年计划提高到2.5万亿，规模超预期，这是稳市场主体、增加经济可持续性的选择。
聚力支持保就业稳就业
无论是否认为财政刺激规模合适，市场普遍解读今年政府工作报告聚力支持稳就业。
中金公司宏观团队认为，当前就业形势严峻、目标有所下调但仍需政策支持——就业优先政策全面强化，财政、货币和投资等政策聚力支持稳就业。2020年就业相关预期目标为，城镇新增就业900万人以上，城镇调查失业率6%左右，城镇登记失业率5.5%左右。对比2019年“城镇新增就业1100万人以上，城镇调查失业率5.5%左右，城镇登记失业率4.5%以内”的目标，反映今年就业形势更加严峻。今年一季度末城镇调查失业率6.2%，4月回落到5.9%，但考虑到七八月失业率“季节性”上升的可能，稳就业的任务仍然艰巨，需要政策仅一步支持。政府工作报告提出，各地要清理取消对就业的不合理限制，促就业举措要应出尽出，拓岗位办法要能用尽用。
摩根士丹利中国首席经济学家邢自强此前接受澎湃新闻采访时指出，中国存在着严峻的就业压力。除此之外还存在着规模相当的亚就业。亚就业就是有工作但是由于需求不足导致计件工资很少，或者是每天工作时长很短的情况。在全面恢复复工复产的过程中，为避免摩擦性失业演变为长期结构性失业，加大政策的力度是题中应有之意。邢自强进一步指出，主要发达经济体今年的财政赤字规模占到GDP的14%。美国是20%。虽然中国在扭转疫情方面做得非常优秀。经过了艰苦卓绝的努力之后，我们全球第一个复工复产了，这是优势。在全球范围来看，中国具备了“先进先出”的基础，我们能够第一个走出衰退，但是仍需要必要的政策推动复苏。假设接下来发行4-5万亿的新增国债，包含抗疫特别国债1-2万亿，和地方政府专项债在去年基础上增发1-2万亿，以及一般国债的增量，加总下来广义赤字比去年扩张的力度大约在GDP的4-5个百分点，也还是比欧美经济体要小得多。从这个角度出发，中国的财政力度适度可控。
张明认为，“保障就业和民生，必须稳住上亿市场主体，尽力帮助企业特别是中小微企业、个体工商户渡过难关。”六保内部也是有逻辑关系的。保就业的前提之一，是保市场主体。如果市场主体受到冲击过大，就业就是无源之水无本之木。这就是为什么今年财政货币政策的着力点都是保市场主体的深层次原因。
突出底线思维中泰证券梁中华宏观团队将政府工作报告提出的财政政策总结为3.6万亿增量+2.5万亿减负。该团队认为，积极的财政政策要更加积极有为，但总体并未超预期。预算赤字率上调为3.6%，对应新增1万亿赤字规模，同时发行1万亿抗疫特别国债，这部分资金将全部转给地方。地方政府专项债增至3.75万亿，较去年增加1.6万亿，其中中央预算内投资安排6000亿元，重点支持新基建、新经济等“两新一重”建设。减税降费持续推进，总计新增2.5万亿减负，其中长期减负为5000亿，来自继续执行下调增值税税率和企业养老保险费率等制度；2万亿为短期减负，来自减税降费政策延缓至今年年底。梁中华团队进一步认为，财政政策不是强刺激，而是突出底线思维，“债牛”还会很长。在当前内外环境、长短期问题的背景下，强刺激、走老路并非好的选择。政策更加强调新发展理念，同时强调底线思维，做好“六稳”和“六保”。但往前看，疫情对需求端的压制作用依然存在，再加上居民收入减少、失业增加、企业关停都会对中长期需求构成影响。而当前海外疫情仍在延续，对经济的冲击也在蔓延，4月新出口订单再度回落至33.5%的低位，反映外需压力大。经济需求的恢复远远慢于生产，体现为三四月份经济库存指标大幅上升，价格出现明显回落。还未补库存，现在又要去库存。受到房地产均值回归的影响，我国经济本身就处于下行通道，18年以来生产、需求、价格指标就处于下行周期中，疫情的到来只是加速、强化了经济下行趋势。本轮债券的牛市会很长，远没有到转向的时候。
张明也撰文指出，赤字率按3.6%以上安排，意思是3.6%是底线，这给赤字率提供了一定的向上弹性。抗疫特别国债1万亿元人民币，略低于笔者之前的预期（1.5万亿元）。这两笔资金的用途特别指明全部给地方，且首先用于减税降费、降租降息、扩大消费，其次再用于扩大投资。转移支付的色彩非常鲜明。
新时代证券宏观团队指出，突出底线思维，保就业稳企业。本次政府报告的底线思维体现在保就业上，保就业就需要稳企业，尽力帮助企业特别是中小微企业、个体工商户渡过难关，“留得青山，赢得未来”，整个宏观调控政策也是围绕这个展开的。
财政领域仍有两点具有不确定性
李奇霖指出，在财政领域仍有两点具有不确定性，后面还有待进一步的观察：
一是专项债的实际发行规模。虽然专项债计划发行的规模是3.75万亿，但按照地方政府的债务管理办法，专项债采用限额管理，即中央会为地方政府专项债发行总规模设定上限，专项债的累计余额不能超过该上限。如果专项债余额低于中央设定的限额，则地方政府可以将没有使用完的限额在下一年继续使用。2019年地方政府专项债限额10.7万亿，余额9.4万亿，仍有1.3万亿的限额未使用。这意味着，如果有需要，今年除了政府工作报告提出的3.75万亿的地方专项债发行外，还可以额外发行1.3万亿的专项债，专项债的供给最多可以达到5.05万亿。但专项债限额仍然有盈余的省份往往是财政实力较强、并不缺钱的省份，他们并不一定会使用这些剩余限额。从过去三年的情况来看，（专项债限额-专项债余额）的规模每年都在扩大，2017-2019年分别是1.1万亿、1.2万亿、1.3万亿。这意味着，每年地方政府都不会动用以往剩余的限额。今年面对疫情带来的不确定性，财政的压力较大，这些有盈余的省份是否会动用多余的限额，存在不确定性，实际的专项债供给有可能会高于3.75万亿。
二是特别国债的发行方式与发行时间。特别国债1万亿用于抗疫，这一点在之前的政治局会议上已经明确了。此次政府工作报告带来的增量信息是：1）特别国债募集所得资金全部转移给地方政府，以减轻地方政府的财政压力；2）特别国债主要用于加强公共卫生体系建设，用于增加防疫医疗设施、疫苗研发、基层卫生防疫、应急物资保障等。但如何发行，何时发行，以何种方式投入抗疫仍然没有明确，可能是定向给商业银行，也有可能是非定向。如果是非定向的公开发行，货币政策可能会予以配合，以缓解供给对债券市场的冲击。(本文来自澎湃新闻，更多原创资讯请下载“澎湃新闻”APP)支付通Qpos,一款集合刷卡，支付，二维码支付和云闪付的多功能智能型手机POS机，现面向全国招收代理加盟商！5年手机POS机稳定运作经验，数十万用户稳定安全使用的体验，绝对是您不错的选择！欢迎加盟支付通Qpos!
